代币经济学案例分析系列(12)：Convex Finance
译者导读
Convex 作为 $CRV 质押和流动性挖矿一站式平台，它的出现促使 Curve 之战进入白热化阶段。Convex 是如何控制 $CRV、如何改变流动性之战，与其代币经济学有什么关系，这篇文章也许可以帮助我们分析这些问题，更好地理解流动性之战。
背景
Convex 是基于 Curve 生态而构建的产品，因此如果对 Curve、veToken 模型和 Curve 战争没有基本的了解，就无法完全理解 Convex。
不管怎样，Convex 争论的关键主要在于以下两点，一是存在购买和持有 $CRV（Curve 的原生代币）的需求，二是 Curve 的设计方式造成了某些用户的痛点，进而导致了用户持有 $CRV 的吸引力下降。那么，$CRV 的需求是什么，痛点又是什么？
$CRV 需求
$CRV 的元需求是 LPs（流动性提供者） 想要增加收入（资产收益）的需求。Curve 用来捕获这种需求的机制就是 veToken 模型。LPs 购买并锁定 $CRV，可以获得 $veCRV（投票托管的 $CRV）。$veCRV 具有投票权，可以决定哪些资金池可以获得 $CRV 释放量，从而决定了 LP 仓位的收益。
因此，我们可以将 $CRV 需求分为 3 种类型：
$CRV 痛点
因为流动性是跟着收益走的，所以哪里可以产生最佳回报，流动性就会涌向哪里。对于 Curve ，为了产生最佳回报，LPs 必须将一定数量的 $CRV 锁定至最长的时间，即 4 年。确保最大回报所需的 $CRV 数量取决于 LP 仓位的大小。
这就是 $CRV 第一个痛点所在：LPs 必须将代币锁定 4 年才能获得最大收益（在 Curve 生态中称为 max boost，最大加速），这是不合理的。因为没有人喜欢缺乏流动性的资本，尤其是在像加密货币领域这样快速发展的行业。
你可能会想，“好吧，那锁定代币时间短一些”。不过呢，我们人类都是贪婪的，人人想要更多的最大加速。所以问题可以归结为（1）想要最大加速，但是（2）又不想必须将锁定代币4 年。
$CRV 的第二个痛点在于使用 Curve 的难度，以及获得最大加速所需的理解或者维护都高于一般水平。简单地说就是，这不是一件容易的事情，它需要时间、需要用户对系统有充分的了解。
而这就是 Convex 发挥作用的地方。
收益聚合器——Convex 的第一个产品
Conve 解决了这些痛点。它允许用户通过将他们的 $CRV 存入协议，轻松获得最大加速的同时还能保持流动性。它的做法是 (1) 允许用户将他们的 $veCRV 与其他持有者集中在一起以产生最高收益，(2) 提供流动性包装器，即为希望在 4 年期结束之前退出仓位的用户提供 $cvxCRV。也就是说，Convex 本质上是在联合 $veCRV，它的第一个产品本质上是为持有者和 LPs 提供的收益聚合器。
结果产生了一个有趣的飞轮：
第 1 步：用户将 $CRV 存入 Convex，永久锁定，并以 1:1 的比例收到等量的 $cvxCRV。
第 2 步：Convex 将 $CRV 质押在 Curve 并收到用于治理投票的 $veCRV。Convex 投票支持它正在提供流动性的资金池，以提高该池的 $CRV 奖励。
第 3 步：因为 Convex 提供流动性，Curve 将加速后的 $CRV 奖励支付给 Convex。
第 4 步：$CRV 奖励，10% 以 $CRV 的形式支付给 $cvxCRV 质押者，5% 以 $cvxCRV 的形式支付给 $CVX 质押者。
Delphi Digital 曾做过一个全面分析，*Convex Continues Compounding CRV*，如果你有兴趣，可以阅读这篇文章。
实际上，用户自愿将他们的 $CRV 永久存入 Convex 是因为他们想要轻松地获得最大加速和流动性包装器。Convex 为用户提供了这些。反过来，这又进一步激励其他 $CRV 持有者将 $CRV 存入 Convex，因为 Convex 累积的 $CRV 越多，就越能更好地控制 Curve 的奖励释放，并能够投票支持他们正在提供流动性的资金池。
通过收益聚合服务，Convex 从而获得了 $veCRV 投票权的多数（约 57%），并且基本上垄断了 Curve 市场并赢得了 Curve 之战。
此时，你可能在想：这挺好的，但这一切与 $CVX 有什么关系？
$CVX 的代币经济学
如图所示，Convex 的目标是积累尽可能多的 $veCRV。 通过新增存款，以及领取因其 LP 仓位产生的 $CRV 奖励，Convex 可以积累 $CRV。一经领取，将分发 $CVX 给 LP 代币持有者和 $cvxCRV 质押者。
Convex 会从领取的 $CRV 奖励中抽取一部分，然后将奖励分别分配给 $CVX 质押者、$cvxCRV 质押者和 $vlCVX 持有者。值得注意的是，$vlCVX 持有者和 $CVX 质押者的奖励是以 Convex 的包装（即$cvxCRV）的形式分发的，以积累尽可能多的 $veCRV。最终，LP 代币持有者，因为领取到来自资金池的 $CRV 奖励，增加了收益。
您可以在此处观看图表的完整讲解示范。
供应
$CVX 的最大供应量为 1 亿，流通供应量约为 6700 万，总供应量约为 9400 万。
关于总供应量，需要提及的是代币独特的铸造方式，它与协议赚取的 $CRV 数量相关，而不是时间的函数。Convex 目前持有约 2.8 亿个 $CRV，相当于约 9400 万个 $CVX 或者说相当于最大供应量的 94%（即总供应量）。
如图所示，代币铸造遵循的是对数曲线，并且逐渐地，赚取的 $CRV 越多，铸造的 $CVX 就越少，直至达到最大供应量。每铸造 10 万个 $CVX，CVX/CRV 的铸造比率就会降低，请参见此处的公式。用户就会自愿将其 $CRV 永久存入 Convex。
这其实表明了铸造的 $CVX 数量与协议中锁定的 $CRV 数量之间有一定的关系。在撰写本文时，该比率为 1:5.49，也就是说目前 1 个 $CVX 控制着 5.49个 $CRV。在此处查看当前比率。
除此之外，这还会产生一些引人注意的动态变化：
随着积累更多的 $CRV，将释放更多的 $CVX ，直至达到最大供应量，一旦发生这种情况，Convex 仍将继续积累 $CRV，这会有效提高 $CVX:$CRV 比率。这意味着一旦达到最大供应量，最小比率将为 1:6.5，并且随着更多 $CRV 的积累，该比率只会增加。
由于每个 $CVX 实际上都包含相关数量的 $CRV，因此两个代币价格之间也存在一定的关系。最好用一个例子来说明这一点：
如果用户想要投票权，有两个选择：购买 $CRV 并锁定它，或者购买 $CVX 并锁定它。抛开细微差别不谈，买家将倾向于费用最低的选择。
按当前价格计算，$CVX = $5.18 和 $CRV = $1.07
也就是说目前购买 $CVX 比起购买 $CRV，资本利用更为高效。下图很好地说明了这一点；
如果紫线在零点线下面 = 购买 $CVX 比购买相关的 $CRV 更经济
如果紫线在零点线上面 = 购买相关的 $CRV 比购买 $CVX 更经济
不仅如此，结果还建立了一个很有意义的价格动态调整机制：
关于 $CVX 供应，最后要提到的重要一点是代币解锁。$CVX 采用了一个有趣的锁定机制。与用户必须锁定 $CRV 以获得 $veCRV，对 $CRV 奖励释放进行投票类似，$CVX 持有者如果希望参与贿赂市场（于下文解释），则必须锁定他们的代币才能获得 $vlCVX。持有者需要将他们的 $CVX 大约锁定 17 周。这意味着代币将在此期限之后解锁并且必须重新锁定。理想情况下，我们希望看到的是锁定/解锁的合理分布，继而减少代币集中来降低极端抛售情况出现的可能性。
需求
Convex 很快发现他们通过收益聚合服务积累的 $veCRV 的价值，以及它在控制深度流动性方面获得的需求的价值。流动性是最关键的。这对于希望部署稳定币或合成代币（如 $FRAX 或 $stETH）的协议尤其重要。原因是此类协议希望其产品（即稳定币或合成代币）保持紧密挂钩。他们需要深度流动性来实现目标，流动性来自高收益，而高收益源于代币释放，源于$veCRV 的治理能力。Convex 拥有绝对多数比例的治理权，而这只能通过 $CVX 获得。
这就是对 $CVX 的需求来源。
贿赂市场——Convex 的第二个产品
当你手中有别人想要的东西时，你会怎么做？你可以选择把东西卖给他们，或者选择更好的方法 — — 让他们从你那里租赁。Convex 创建了一个贿赂市场，希望加深流动性的协议可以贿赂 $CVX 持有者，让他们投票支持在 Curve 上的储蓄池子。简单地说，储蓄池子可以决定资金池未来收到的 $CRV 释放量，从而推动了流动性并更好地与他们的产品（$FRAX、$stETH 等）挂钩。
Convex 实际上是将他们通过 LP 收益聚合器产品积累的 $veCRV 产品化，从而将 $CVX 变成了一种收益型资产。
也就是说 $CVX 的需求来自于其背后锁定的 $CRV 的需求，以及贿赂产生的收益。
价值创造和捕获
Convex 如何创造价值？
Convex 为其用户创造价值的方式有两种。收益聚合服务为协议用户创造了价值，因为它允许用户在不锁定代币的同时获得最大加速。随后，将他们的 $CRV 存入 Convex 的用户越多，所创造的价值就越多，因为它可以提高收益，并使飞轮旋转得更快。只要可以激励用户将他们的 LP 和 $CRV 存入 Convex，这种竞争优势就只会越来越大。
此外，正如视频所解释的，贿赂市场为协议创造了价值，因为它以更高效的方式推动了流动性。
Convex 如何捕获价值？
Convex 收取 16% 的费用，作为为用户提供最大加速和无需锁定代币的回报。费用会在用户之间进行分配，以 $CRV 的形式支付给 $cvxCRV 质押者， 以 $cvxCRV 的形式支付给 $CVX 质押者。
Convex 捕获价值的另一种方式源于一个事实，即 $CVX 是一种加了杠杆的 $CRV 包装，并且如上文所述，它面临着一个有意义的价格动态调整机制，因为它与 $CRV “配上对了”。得益于 $veCRV 的产品化，即贿赂市场，这种价格动态调整机制作用十分有效，因此它可以视为 Convex 的另一种价值捕获机制。
$CVX 的分发和解锁
• 50%分配给 Curve LP 奖励， 根据 Convex 收到的 $CRV 按比例发放奖励;
• 25% 分配给流动性挖矿奖励，分发期为 4 年（激励计划，目前支持 CVX/ETH 和 cvxCRV/CRV 交易池） ;
• 9.7% 分配给金库，锁定 1 年，用于未来的激励或其他社区活动；
• 1% 分配给 $veCRV 持有者，空投领取 ；
• 1% 分配给投票支持将 Convex 列入 Curve 白名单的 $veCRV 持有者，空投领取；
• 3.3% 分配给投资者，锁定 1 年， 投资资金全部用于预加速并永久锁定（此部分 $CVX 不. 铸造 $cvxCRV）；
• 10% 分配给 Convex 团队，锁定1年。
Convex 于 2021 年 5 月中旬推出，这意味着分配给金库、投资者和团队成员的代币已经全部解锁，这是好事。此外，大约 67% 的供应已经释放出来，这意味着未来将出现 33% 的通货膨胀，$CVX 的需求必须吸收这些通货膨胀才可以维持当前价格。
观察与思考
Curve🤝Convex
Convex 本质上是 veTokens 的收益聚合器。目前，它积累的大部分代币都是 $veCRV，这意味着如果 Curve 失败或失去重要地位，那么这将直接影响到 $CVX。不过，Convex 最近开始为 $veFXS（投票托管的 $FXS）提供类似的服务，这在一定程度上减少了它对 Curve 的主导地位或成功的依赖。
$CRV 包装器
$cvxCRV 是 Convex 提出的 $CRV 包装器，如上文所述，用户将 $CRV 存入 Convex 时，可获得等量的 $cvxCRV，然后可以将其出售换回任何资产。细心的人会注意到，这说明了，为了让 $cvxCRV 发挥作用，它必须与 $CRV 保持挂钩。从分布比例我们可以看到，25%（2500 万）的供应被指定用于 cvxCRV/CRV 和 CVX/ETH 交易池的流动性提供者奖励。Masterchef 合同显示，这部分的分配目前剩余 1700 万个代币。此外，Convex 自己就是贿赂市场的用户，也希望加深其包装器的流动性并且保持紧密挂钩。
实际中，我们可以看到 $cvxCRV 保持了不错的挂钩，但是 2025 年 5 月一旦 LP 奖励用完，挂钩将如何维持，这还有待观察。
Terra 及其 $CVX 持有量
Terra 目前持有大约 230 万个CVX ，这在过去是有意义的。但是现在 $UST 已经不存在了，他们的持有代币的目的令人置疑，因此可以将 Terra 归于潜在的抛压方。目前 $CVX 的日交易量约为 1100 万。买家要当心，如果以当前价格出售， Terra 可能会使交易量翻倍。
贿赂市场枯竭
为使协议积累 $veCRV，它们必须被 Curve 列入白名单。Convex 是获得此特权的前三个协议之一，但现在我们看到越来越多的协议被列入名单之中。
这减少了协议贿赂 $CVX 持有者的必要性，从而降低了资产的可取性/可持有性。而与之相反的论点是，由于 Convex 持有大量已发行的 $CRV，$CVX 将始终占据重要地位，因为它在多数投票制中发挥着重要作用。
解锁
由于锁仓合约的漏洞问题，大量 $CVX（大约 2700 万） 在 6 月 30 日（下图中的第一根大蜡烛）解锁了。由于投票锁定系统，下一次主要解锁将在 10 月 26 日进行，预计将解锁 2300万 $CVX（下图中的第二根大蜡烛）。
$CVX 持有量太少
贿赂每两周进行一次，$CVX 持有者对他们想要资助的协议进行投票。协议通常以自己的代币进行贿赂，比如 Frax 以 $FRAX 支付贿赂。这意味着用户可以选择自己想要的支付方式，这一定程度上有点像一把双刃剑，如果持有 $CVX 数量较少。因为每轮不会得到太多收益，并且由于以太坊的 gas 费用，领取奖励可能没那么划算，比如领取 0.98 个 FRAX，需要支付 3 美元的 gas 费用 — — 这还只是我们在熊市期间的 gas 费用。当然也有一些解决方案，比如 Llama Airforce Union 和其他 pounders，但这会让你面临进一步的智能合约风险。
金库无资金流入
尽管 Convex 抽取了 16% 的费用，但这些费用都没有转入金库。这对用户来说很有意义，但是当金库的初始分配用完时会发生什么？官方文件表明可以设置“金库地址”，并且将最多 2% 的平台费用分配到该地址中。此外，还有一种设想的机制，允许将 $CVX 存回金库（自愿行为），但尚未启用。
结束语
Convex 能够为 $CRV 持有者和流动性提供者提供巨大的价值，并快速发现 $veCRV 的价值以及协议对加深流动性的需求。这一切都相当充分地转化给其代币 $CVX，使其本身成为一个更加可取的投资资产。此外，CVX:CRV 比率只会随着时间的推移而变得更好（默认用户仍然可以看到将 $CRV 存入 Convex 的价值），这意味着杠杆只会变得更好。$CVX 的分配也很有利，因为团队/投资者的分配比例远低于行业标准并且已全部解锁。贿赂市场的枯竭和 $cvxCRV 的稳定性届时是否会成为问题还有待观察。然而，就目前而言，Convex 似乎已经巩固了它在 Curve 生态系统中的地位，而 DeFi 也因此发生了重大的变化。